【中國(guó)制冷網(wǎng)】季節(jié)性淡季來(lái)臨，國(guó)內(nèi)銅消費(fèi)缺乏進(jìn)一步擴(kuò)張的動(dòng)力。而銅的供應(yīng)端在恢復(fù)，體現(xiàn)在包括銅礦加工費(fèi)企穩(wěn)反彈，粗銅加工費(fèi)創(chuàng)出兩年多新高。再考慮到美元流動(dòng)性拐點(diǎn)即將臨近，銅的投資需求同樣面臨降溫的風(fēng)險(xiǎn)。因此，年內(nèi)銅價(jià)高點(diǎn)或已經(jīng)出現(xiàn)。

　　6月開始，中國(guó)工業(yè)制造業(yè)進(jìn)入季節(jié)性消費(fèi)淡季，作為宏觀景氣指標(biāo)之一，銅的價(jià)格并沒有再度沖擊新高。從此輪銅價(jià)反彈的幾個(gè)驅(qū)動(dòng)因素來(lái)看，除了碳中和、碳達(dá)峰帶來(lái)的新能源領(lǐng)域的銅需求增長(zhǎng)預(yù)期之外，其他因素都在弱化或者處于轉(zhuǎn)折當(dāng)中。

　　我們認(rèn)為，從全球大宗商品消費(fèi)占比來(lái)看，中國(guó)需求依舊是主導(dǎo)銅價(jià)的關(guān)鍵因素。大宗原材料暴漲已經(jīng)導(dǎo)致下游企業(yè)利潤(rùn)受到侵蝕，部分小微企業(yè)甚至出現(xiàn)“有單不敢接”的生存問(wèn)題，這一方面抑制國(guó)內(nèi)下游對(duì)銅的采購(gòu)需求，另一方面也觸發(fā)了政府的宏觀調(diào)控，從保供和抑制投機(jī)方面限制了未來(lái)的上行空間。此外，多個(gè)指標(biāo)顯示歐美商品需求回落，銅的外需擴(kuò)張引發(fā)的供需錯(cuò)配正在改善。

　　此外，銅價(jià)還有一個(gè)可以看得見的利空就是美聯(lián)儲(chǔ)削減QE。無(wú)論是從美國(guó)面臨的通脹壓力、就業(yè)市場(chǎng)改善來(lái)看，還是從美國(guó)拆借市場(chǎng)流動(dòng)性泛濫來(lái)看，維持貨幣寬松的必要性下降。從歷史上看，美元流動(dòng)性收縮周期不利于銅價(jià)上漲。因此，我們認(rèn)為國(guó)內(nèi)外銅價(jià)高點(diǎn)可能已經(jīng)出現(xiàn)，未來(lái)大概率很難再現(xiàn)單邊上漲。
　
　　季節(jié)性淡季來(lái)臨

　　中國(guó)制造業(yè)PMI在去年11月觸頂之后，5月份再度回落，盡管回落幅度溫和，但這意味著中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)高點(diǎn)已經(jīng)過(guò)去。5月份，制造業(yè)PMI較上個(gè)月略微回落0.1個(gè)百分點(diǎn)，從近6年的數(shù)據(jù)對(duì)比來(lái)看，高于2019年和2020年，但低于2017年和2018年。

　　由于高銅價(jià)對(duì)下游需求的抑制和季節(jié)性淡季來(lái)臨，銅價(jià)缺乏需求的進(jìn)一步驅(qū)動(dòng)。我們認(rèn)為，原材料價(jià)格暴漲對(duì)小微企業(yè)利潤(rùn)沖擊最為明顯，其景氣度大幅下滑；大中型企業(yè)在產(chǎn)品定價(jià)方面更有優(yōu)勢(shì)，可以通過(guò)其他方式降低原材料成本攀升的壓力。

　　海外消費(fèi)切換，商品需求見頂

　　從制造業(yè)PMI分項(xiàng)指標(biāo)來(lái)看，5月新訂單指數(shù)下滑主要是由于新出口訂單出現(xiàn)明顯的衰退，5月新出口訂單指數(shù)跌破50榮枯分水嶺，至48.3，為2020年7月以來(lái)最低紀(jì)錄。5月新訂單指數(shù)下滑最為明顯的是小型企業(yè)，小型企業(yè)新訂單指數(shù)和新出口訂單指數(shù)分別下降至47.7和44.2，創(chuàng)下2020年9月以來(lái)最低紀(jì)錄。

　　美元流動(dòng)性拐點(diǎn)即將到來(lái)

　　此輪銅等大宗商品牛市的一個(gè)很重要的推動(dòng)因素是美元流動(dòng)性泛濫，如果美聯(lián)儲(chǔ)一旦削減QE甚至是發(fā)出削減QE的信號(hào)，那么銅價(jià)就會(huì)出現(xiàn)類似2013年的大幅度調(diào)整。我們認(rèn)為美聯(lián)儲(chǔ)在三季度釋放削減QE的可能性越來(lái)越大，美元利率和匯率有望在再次上沖。

　　從需求端來(lái)看，無(wú)論是國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)高點(diǎn)已經(jīng)出現(xiàn)，還是季節(jié)性淡季來(lái)臨，國(guó)內(nèi)銅消費(fèi)都缺乏進(jìn)一步擴(kuò)張的動(dòng)力。而碳中和帶來(lái)的新能源需求增長(zhǎng)不構(gòu)成短期需求擴(kuò)張的動(dòng)力，海外需求也隨著歐美產(chǎn)出的恢復(fù)而降溫，供需錯(cuò)配得到改善。銅的供應(yīng)端在恢復(fù)，體現(xiàn)在包括銅礦加工費(fèi)企穩(wěn)反彈，粗銅加工費(fèi)創(chuàng)出兩年多新高。再考慮到美元流動(dòng)性拐點(diǎn)即將臨近，銅的投資需求同樣面臨降溫的風(fēng)險(xiǎn)。因此，年內(nèi)銅價(jià)高點(diǎn)或已經(jīng)出現(xiàn)。