盾安環境水源熱泵發展空間巨大

空調配件與三花股份平分天下，2011年緊隨下游空調增速15%

公司閥類、末端等配件產品全部應用于空調生產，暫時不會考慮進入冰箱市場，空調增速將直接影響配件增速。2011年1-2月份，空調產量增速達到45%，預期全年空調產量增速有望達到15%，上游配件需求增速也可達到15%。2010年空調配件收入27億，凈利潤1.46億，2011年收入有望達到31億，凈利潤1.68億，EPS0.45元。考慮并表的少數股東權益0.23元(假設2011年增長15%)，2011年空調配件EPS為0.68元。假設2012、2013年增速均為10%，空調配件2012、2013EPS為0.75、0.82元。給予2012年12倍PE，即9.0元。

多晶硅2011年三季度投產，2012年增厚EPS0.37元

公司內蒙古項目(一期)建設產能4500噸，2011年三季度投產，2011-2013年產量分別可達500、1500、3000噸。隨著規模效應，成本有望逐年下降至25美元/千克的國際成本線。q*多晶硅正處于擴張期，我們預計多晶硅價格將隨著成本下降穩步下移。2011-2013貢獻EPS0.14、0.37、0.63元。給予2012年20倍PE，即7.4元。

煤炭投資低風險高回報，2012年貢獻EPS0.24-0.48元

第一座礦井由600-1000萬噸/年起步，2012-2013年達到煤炭生產設計能力。保守假設2012年開采量在300-600萬噸，2013年開始每年開采1000萬噸。假設噸凈利潤30元，2012、2013年貢獻EPS0.24-0.48、0.80元。給予2012年煤炭行業12倍PE，即2.88-5.76元。

水源熱泵訂單接踵而至，政府補貼力度加大

公司水源熱泵業務未來將以天津為中心，輻射東北和中西部地區。我們預期2011年公司訂單將達到70億元，假設項目分5年建設完成。政府補貼和接入費在項目第一年獲得，初期需要大量資金流出，未來有穩定現金流入。將項目每年現金流以WACC=7.5%進行貼現，得到權益價值41.8億元，折合每股6.97元。

特種空調進入核電暖通總包，逐步擴大應用領域

2011年定向增發項目之一的核電暖通系統集成項目已經開建，2012年達產，每年為2個百萬千瓦級核電站提供供暖系統集成服務，新增收入4億元，新增利潤總額1.86億元，凈利潤1億元，EPS0.26元。我們預期普通空調設備2011年利潤增速達到15%，2012開始特種空調貢獻利潤，2012-2013年每年增長20%。2012、2013年EPS為0.49、0.59元，給予2012年20倍PE，為9.75元。

s*次給予“謹慎推薦”評級